2.10 垃圾债，公司债中的“次级贷”第(2/2)页
率逼近了2007年10年国债收益率

    历史正在重演，当年狂买次级按揭抵押债券的是共同基金、退休金和保险公司，2013年他们又成了垃圾债的购买大户。2013年上半年，仅共同基金就吃进了70新发行的垃圾债。人人都知道垃圾债券迟早会成为垃圾，但是有美联储qe计划罩着，没有人相信危机会立刻爆发。现在投资人最大的痛苦是买不到，未来则是卖不掉。

    如果美国的房价能够无限上涨，那么当年的次级贷款人也不会大规模违约，他们只需将房子每年增值的部分向银行申请“增值抵押贷款”，就可以套取现金用于偿还房贷。但是，一旦房价停止上涨，“三无人员”的资金链将很快断裂，造成大规模违约。

    垃圾债券的价格就像房价，只要收益率无限下跌，那么垃圾债券的价格就能无限上涨。如此一来，垃圾公司总能在市场上借新还旧，不断进行债务滚动，违约也不会发生。可是，收益率无限下跌的假设能成立吗

    193年美国垃圾债收益率走势，19901991年、20002001年、

    20072009年三次危机中，垃圾债收益率都大幅跳升

    从20世纪80年代垃圾债券开始流行以来，每逢美联储制造低利率温床，垃圾债的收益率都随之降低，但仍比国债和其他正常债券有吸引力。由于机构手中的钱太多，追求高收益的本能促使资金涌向“颇有姿色”的垃圾债，垃圾公司借钱很容易，因此违约率并不算高。可是，每当危机来临，如1991年、200年，垃圾债总是首先出现收益率攀升的现象，继而遭到大规模抛售，违约率随之大幅飙升。

    如果以10年为周期来观察垃圾债券的违约率，那么历史趋势就一目了然了。bb级的垃圾债券是19的违约率，b级则超过了30，而cc级则接近60很明显，垃圾债券绝不能长久持有。所以，机构投资人的心态只是短期炒作，赚到钱就跑，而且早已形成了共识，一旦利率走势反转，垃圾债的价格暴跌将来得异常猛烈。

    cc级垃圾债的10年累计违约率高达60

    当瘟疫和疾病开始流行时，老人和孩子往往最先病倒。当金融危机爆发时，总是从债务链条上最薄弱的环节首先断裂，而导致债务崩溃的先兆又总是利率趋势的反转。

    2007年初，次贷危机是从“利率重设”开始，引发了次级贷款人的资金链断裂，违约海啸于2003年，垃圾债的收益率已经低到荒谬的程度，整个3口即将沸腾的大锅。垃圾债的收益率一旦抬头，猛然意识到利率风险被严重低估的机构投资人就会惊醒过来，垃圾公司们在市场中借钱将突然变得困难，违约风险的风向标cds信用违约掉期将如火箭般迅速蹿升。

    尽管垃圾债并不是债券市场的最大泡沫，但它注定是第一个牺牲者。

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